I. PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang Salah satu keputusan penting yang dihadapi oleh manajer keuangan dalam kaitannya dengan kelangsungan operasi perusahaan adalah keputusan pendanaan atau keputusan struktur modal. Manajer harus mampu menghimpun dana baik yang bersumber dari dalam perusahaan maupun luar perusahaan secara efisien, dalam arti keputusan pendanaan tersebut merupakan keputusan pendanaan yang mampu meminimalkan biaya modal yang harus ditanggung perusahaan. Masalah struktur modal merupakan masalah penting bagi setiap perusahaan karena mempunyai pengaruh langsung terhadap posisi keuangan perusahaan. Selain itu, kondisi struktur modal besar peranannya dalam mempengaruhi penilaian investor pada perusahaan tersebut. Suatu perusahaan yang mempunyai struktur modal yang tidak baik, dimana mempunyai hutang yang sangat besar akan memberikan beban yang berat pada perusahaan yang bersangkutan (Riyanto, 2001:296). Sedangkan perusahaan yang memiliki struktur modal yang baik selain akan dapat menghindarkan dari beban yang besar juga akan berdampak langsung pada kesejahtraan para pemegang sahamnya. Untuk itu, dalam penetapan struktur modal suatu perusahaan perlu mempertimbangkan berbagai variabel yang mempengaruhinya. Struktur modal didefinisikan sebagai perimbangan atau perbandingan antara hutang jangka panjang dengan modal sendiri (Riyanto, 2001:282). Sedangkan Stuktur modal juga didefinisikan sebagai perbandingan antara sumber jangka panjang yang bersifat pinjaman dan modal sendiri (Husnan, 1996:275). Struktur modal adalah pembiayaan permanen yang terdiri dari hutang jangka panjang, saham preferen, dan modal pemegang saham (Weston dan Copeland, 1997:19). Berdasarkan pengertian-pengertian tersebut maka
dapat ditarik suatu kesimpulan umum bahwa struktur modal adalah perbandingan antara hutang jangka panjang dengan modal sendiri. Keputusan pendanaan keuangan perusahaan akan sangat menentukan kemampuan perusahaan dalam melakukan aktivitas operasinya karena sebagian ahli berpendapat bahwa penggunaan modal yang berlebihan akan menurunkan tingkat profitabilitas. Untuk itu sebagian manajer tidak sepenuhnya mendanai perusahaannya dengan modal tetapi juga disertai penggunaan dana melalui hutang baik itu hutang jangka pendek maupun hutang jangka panjang karena terkait dengan sifat penggunaan dari hutang tersebut yaitu bersifat mengurangi pajak. Menurut Wald (1999 dalam Muhammad Rizal, 2002 ) mengatakan bahwa struktur modal berhubungan dengan tingkat long term debt / asset ratio, resiko perusahaan, profitabilitas (profitability), ukuran perusahaan (firm size) dan growth of asset. Menurut pecking order theory, ukuran perusahaan memiliki pengaruh negatif terhadap struktur modal. Ini didasari oleh kerangka berpikir yang dikemukakan oleh Rajan dan Zingales (1995) yang menyatakan bahwa semakin besar ukuran perusahaan, semakin kompleks organisasinya. Hal ini menyebabkan semakin tinggi biaya informasi tidak simetris sehingga semakin sulit mendapatkan pendanaan eksternal bagi perusahaan. Dari penelitian yang dilakukan oleh para ahli yang menyatakan bahwa ukuran perusahaan mempunyai pengaruh yang nagatif, yang berarti kenaikan ukuran perusahaan akan diikuti dengan penurunan struktur modal adalah penelitian yang dilakukan oleh Rajan dan Zingales (1995), Budianto (1998), Ozkan (2001), Nasrudin (2004), dan Esa Setiana (2006). Sedangkan menurut Ferry dan Jones (dalam Sujianto, 2001) dan Sekar Mayangsari (2001) menyatakan bahwa ukuran perusahaan mempunyai pengaruh yang positif, yang berarti kenaikan ukuran perusahaan
akan
diikuti
dengan
kenaikkan
struktur
modal.
Dengan
adanya
ketidakkonsistenan antara hasil penelitian-penelitian terdahulu, maka peneliti masih perlu
melakukan penelitian kembali untuk mengetahui pengaruh ukuran perusahaan terhadap struktur modal Perusahaan yang bertumbuh pesat cenderung lebih banyak menggunakan utang daripada perusahaan yang bertumbuh secara lambat (Weston and Brigham, 1994). Hal tersebut sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Bhaduri (2002), R. Moch. Abadi (2004),Esa Setiana (2006), dan Asih Suko Nugroho (2006), yang menyatakan bahwa pertumbuhan perusahaan berpengaruh secara positif terhadap struktur modal.Namun Hal ini tidak sesuai dengan hasil penelitian yang dilakukan oleh Ozkan (2001) yang menemukan bahwa jumlah utang yang dikeluarkan oleh perusahaan berbanding terbalik dengan pertumbuhan perusahaan. Hasil penelitian tersebut juga konsisten dengan hasil penelitian oleh Wahidawati (2002) yang menyatakan bahwa pertumbuhan perusahaan dalam hal ini yaitu pertumbuhan aktiva perusahaan, mempunyai pengaruh negatif terhadap struktur modal. Sehingga dalam penelitian ini, masih perlu dilakukan penelitian kembali untuk mengetahui pengaruh pertumbuhan perusahaan terhadap struktur modal yang dikarenakan adanya inkonsistensian antara hasil yang dilakukan oleh peneliti-peneliti sebelumnya. Brigham and Houston (2001) mengatakan bahwa perusahaan dengan tingkat pengembalian yang tinggi atas investasi akan menggunakan utang relatif kecil. Tingkat pengembalian yang tinggi memungkinkan untuk membiayai sebagaian besar kebutuhan pendanaan dengan dana yang dihasilkan secara internal. Perusahaan yang mempunyai profit tinggi, akan menggunakan hutang dalam jumlah rendah, dan sebaliknya. Penelitian yang dilakukan oleh Ozkan (2001) ,Sekar Mayangsari (2001),Bhaduri (2002) dan Rina Walmiaty Mardi (2008) juga menyatakan bahwa profitabilitas mempunyai pengaruh negatif terhadap struktur modal. Namun pada penelitian yang dilakukan oleh Esa Setiana (2006) dan Hermeindito (2003) dalam Yulinda Rachmawardani (2007) menyatakan bahwa profitabilitas berpengaruh secara positif terhadap struktur modal. Sehingga dalam penelitian ini, masih perlu dilakukan
penelitian kembali untuk mengetahui pengaruh profitabilitas terhadap struktur modal yang dikarenakan adanya inkonsistensian antara hasil yang dilakukan oleh peneliti-peneliti sebelumnya. Bambang Riyanto (1995) menyatakan bahwa kebutuhan dana untuk aktiva lancar pada prinsipnya dibiayai dengan kredit jangka pendek. Sehingga semakin likuid suatu perusahaan, maka semakin tinggi penggunaan hutangnya. Ozkan (2001)
menemukan bahwa ada
hubungan positif antara likuiditas perusahaan dengan leverage. Dalam penelitian Ozkan, leverage mewakili struktur modal perusahaan. Hasil penelitian tersebut juga sesuai dengan hasil penelitian yang dilakukan oleh Asih Suko Nugroho (2006) dan Yulinda Rachmawardani (2007) yang menemukan adanya pengaruh positif likuiditas terhadap struktur modal. Sedangkan hasil penelitian yang dilakukan oleh Januarino Aditya (2006) menyatakan bahwa likuiditas berpengaruh negatif terhadap struktur modal. Dengan adanya ketidakkonsistenan antara hasil penelitian-penelitian terdahulu, maka peneliti masih perlu melakukan penelitian kembali untuk mengetahui pengaruh likuiditas terhadap struktur modal. Dari penelitian tersebut diperoleh faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal, namun penelitian lanjutan yang meneliti tentang struktur modal di Indonesia masih sangat sedikit terutama ada perusahaan dalam bidang industri farmasi di Indonesia dan masih terdapat ketidakkonsistenan antara hasil penelitian-penelitian terdahulu. Dari beberapa penelitian tersebut, penulis menyimpulkan bahwa terdapat beberapa faktor yang mempengaruhi struktur modal yang berkenaan dengan masalah pendanaan. Dimana faktor-faktor tersebut antara lain : klasifikasi industri, tangible asset, liquidity ratio, the market to book ratio (invesment opportunity), resiko perusahaan (business risk), profitabilitas, ukuran perusahaan (firm size) dan pertumbuhan asset (growth of assets). Dari beberapa faktor tersebut penulis mencoba untuk menyederhanakan dan memilih faktor-faktor yang dianggap mempengaruhi perilaku
struktur modal dan yang masih terdapat ketidakkonsistenan antara hasil penelitian-penelitian terdahulu. Faktor-faktor yang akan diangkat dalam penelitian ini antara lain: ukuran perusahaan (size), profitabilitas (profitability), likuiditas (liquidity), dan pertumbuhan perusahaan (growth). Penelitian ini mencoba menjelaskan bagaimana pengaruh ukuran perusahaan (size), profitabilitas (profitability), likuiditas (liquidity), dan pertumbuhan perusahaan (growth) terhadap struktur modal pada industri barang konsumsi dalam jenis produksi barang farmasi yang telah listing di BEI selama periode 2005-2009. Alasan mengapa penulis hanya menggunakan empat variabel tersebut, karena penulis melihat pada penelitian-penilitian terdahulu ukuran perusahaan, pertumbuhan perusahaan, likuiditas, dan profitabilitas merupakan faktor-faktor yang berpengaruh terhadap struktur modal dan sering digunakan dalam penelitian mengenai struktur modal serta adanya ketidakkonsistenan antara hasil penelitian telah dilakukan oleh peneliti-peneliti sebelumnya mengenai ke empat variabel tersebut. Atas dasar research gap dari hasil penelitian sebelumnya dan perlunya perluasan penelitian yang didukung oleh teori yang mendasari, maka terdapat empat variable yang diduga berpengaruh terhadap struktur modal. Keempat variable tersebut adalah: ukuran perusahaan (size), profitabilitas (profitability), likuiditas (liquidity), dan pertumbuhan perusahaan (growth). Penggunaan perusahaan farmasi sebagai objek penelitian adalah karena keberadaan perusahaan farmasi di Indonesia mempunyai peranan yang sangat penting dalam pembangunan perekonomian indonesia dan mencangkup berbagai bidang antara lain dalam bidang perekonomian, kesejahteraan maupun kesehatan masyarakat luas serta dirasa masih belum adanya penelitian mengenai faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal dengan sampel penelitian perusahaan farmasi tahun 2005-2009. Hal ini dilakukan agar penelitian
mengenai faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal lebih luas dan lebih menyeluruh cakupannya dalam hal sampel penelitian dimana tidak hanya pada satu sektor perusahaan saja melainkan dari beberapa sektor perusahaan sehingga hasil dari penelitian-penelitian tersebut akan lebih dapat diterima dan bersifat fleksibel serta diharapkan hasil penelitian nantinya mampu menggambarkan keadaan secara menyeluruh perusahaan yang
go
public di
Indonesia. Mengingat keputusan pendanaan merupakan keputusan penting yang secara langsung akan menentukan kemampuan perusahaan untuk dapat bertahan hidup dan berkembang serta masih adanya inkonsistensi mengenai faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal, maka penulis tertarik untuk melakukan penelitian terhadap faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal perusahaan, khususnya perusahaan farmasi yang go public di Bursa Efek Indonesia. Dengan mengetahui apa dan bagaimana faktor-faktor yang paling mempengaruhi struktur modal perusahaan farmasi di Bursa Efek Indonesia, dapat
membantu khususnya pihak
manajemen perusahaan yang ada dalam perusahaan tersebut dalam menentukan bagaimana seharusnya pemenuhan kebutuhan dana untuk mencapai struktur modal yang optimal harus dilakukan dan juga para investor di pasar modal pada umumnya. Dengan demikian tujuan pihak manajemen perusahaan untuk memaksimumkan kemakmuran pemegang saham (pemilik), memaksimumkan nilai perusahaan dan memperoleh laba perusahaan dapat tecapai. Trade-off theory yang diungkapkan oleh Jensen dan Meckling (1976 dalam Siregar, 2003), menyatakan bahwa perusahaan akan berhutang sampai pada tingkat hutang tertentu, dimana penghematan pajak (tax shields) dari tambahan hutang sama dengan biaya kebangkrutan (bankruptcy costs). Nilai perusahaan yang optimum adalah titik yang menunjukkan manfaat pajak atas setiap tambahan hutang sama besarnya dengan kenaikan biaya kebangkrutan atas
penambahan hutang tersebut (Jensen dan Meckling, 1976 dalam Siregar, 2003). Hutang, selain memberikan beban bunga yang berat juga dapat berkontribusi positif bagi perusahaan berupa manfaat pajak, karena biaya bunga yang dibayar dapat mengurangi penghasilan kena pajak. Sedangkan biaya kebangkrutan merupakan biaya administrasi, biaya hukum, biaya keagenan, dan biaya monitoring untuk mencegah perusahaan dari kebangkrutan. Kelemahan pokok trade-off theory terletak pada dua hal, yaitu mengabaikan informasi asimetri dan sulitnya melakukan substitusi hutang ke ekuitas dan ekuitas ke hutang (Siregar, 2003). Trade-off theory mengasumsikan manajer dan investor memiliki informasi yang sama tentang operasi, prospek maupun nilai perusahaan, kenyataannya manajer memiliki informasi lebih banyak dibanding investor. Asymmetric Information atau ketidaksamaan informasi menurut Brigham dan Houston (2001:35) adalah situasi di mana manajer memiliki informasi yang berbeda (yang lebih baik) mengenai prospek perusahaan daripada yang dimiliki investor. Informasi asimetri ini terjadi karena pihak manajemen mempunyai informasi yang lebih banyak daripada para pemodal (Husnan, 1996:326), atau dengan kata lain informasi asimetri terjadi pada suatu situasi dimana manajer dari suatu perusahaan memiliki lebih banyak informasi tentang operasi dan prospek masa depan perusahaan dibandingkan dengan investor (Sundjaja dan Barlian, 2003:302). Adanya informasi asimetri, pengumuman emisi saham baru merupakan berita buruk karena manajer termotivasi mengeluarkan saham hanya apabila saham perusahaan overpriced (Myers dan Majluf, 1984 dalam Siregar, 2003). Bukti empiris menunjukkan bahwa pengumuman emisi saham baru menyebabkan harga saham turun secara tajam (Asquith dan Mullins, 1986; Masulis dan Korwar, 1986; Mikkelson dan Partch, 1986 dalam Siregar, 2003).
Selain itu, dalam praktiknya biaya transaksi dan pajak emisi saham baru sangat mahal, bisa mencapai 50% dari dana yang diperoleh (Baskin, 1989 dalam Siregar, 2003). Menyadari adanya kelemahan pada trade-off theory, Myers dan Majluf (1984) dan Myers (1984) mengenalkan teori tentang struktur modal yang sekarang dikenal dengan nama pecking order theory. Berdasarkan pecking order theory, pendanaan internal lebih disukai daripada pendanaan eksternal atau dengan kata lain pendanaan internal merupakan pilihan pertama. Ada dua alasan mengapa dana internal lebihdisukai daripada dana eksternal: 1) Untuk menghindari permasalahan yang berkaitan dengan pendanaan eksternal serta berbagai pembatasan dalam kontrak hutang (Siregar, 2003). 2) Agar perusahaan tidak perlu “membuka diri lagi” dari sorotan pemodal luar. Pecking Order Theory menyatakan bahwa perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang tinggi justru memiliki tingkat hutang yang rendah. Hal ini dikarenakan perusahaan yang profitabilitasnya tinggi memiliki sumber pendanaan internal berupa laba ditahan. Namun perlu juga diketahui bahwa sumber pendanaan internal jumlahnya sangat terbatas. Oleh karena itu Pecking order theory mengusulkan agar pada saat dana internal tidak cukup, perusahaan lebih mengutamakan hutang sebelum ekuitas. Adanya asimetri informasi membatasi pendanaan eksternal melalui saham baru, dengan demikian hutang menjadi pendanaan yang dipilih (Myers dan Majluf, 1984 dalam Siregar, 2003). Selain itu, biaya transaksi emisi hutang lebih murah dari biaya transaksi emisi saham (Baskin, 1989 dalam Siregar, 2003). Mengingat keputusan pendanaan merupakan keputusan penting yang secara langsung akan menentukan kemampuan perusahaan untuk dapat bertahan hidup dan berkembang, maka penulis tertarik untuk melakukan penelitian terhadap faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal pada perusahaan farmasi dan diterjemahkan kedalam karya tulis yang berjudul
: “FAKTOR-FAKTOR YANG MEMPENGARUHI STRUKTUR MODAL PADA PERUSAHAAN-PERUSAHAAN FARMASI YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA (BEI) PERIODE 2005-2009”.
1.2 Permasalahan Sesuai dengan latar belakang di atas, maka masalah penelitian adalah sebagai berikut: “Apakah faktor-faktor yang terdiri dari ukuran perusahaan, pertumbuhan perusahaan, likuiditas, dan profitabilitas berpengaruh terhadap struktur modal perusahaan?”
1.3 Tujuan dan Manfaat Penelitian 1.3.1 Tujuan Penelitian Tujuan penelitian ini adalah untuk mengetahui pengaruh ukuran perusahaan (size), pertumbuhan perusahaan (growth), likuiditas (liquidity), dan profitabilitas (profitability) terhadap struktur modal perusahaan-perusahaan farmasi yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) periode tahun 2005-2009. 1.3.2 Manfaat Penelitian Adapun manfaat yang diharapkan dari penelitian ini adalah semua temuan beserta analisisnya dapat menambah khazanah ilmu pengetahuan, khususnya mengenai struktur modal, serta dapat digunakan sebagai referensi ataupun pembanding bagi peneliti lain yang tertarik untuk meneliti masalah struktur modal pada industri yang sama maupun dalam cakupan industri yang lebih luas.
1.4 Kerangka Berpikir Setiap badan usaha pasti memerlukan dana untuk melakukan kegiatan usaha untuk menjamin keberlanjutan usahanya. Pemenuhan kebutuhan tersebut dapat berasal dari sumber internal dan sumber eksternal. Setiap keputusan perusahaan dalam menentukan darimana kebutuhan modal tersebut dipenuhi akan berpengaruh pada komposisi struktur modal perusahaan. Struktur modal menunjukkan komposisi perbandingan antara sumber dana dari modal asing dengan modal sendiri (Riyanto 2001:22). Dimana Keputusan mengenai komposisi struktur modal perusahaan harus senantiasa didasarkan pada aturan struktur finansial konservatif yang vertikal yang mengusulkan agar perusahaan menjaga keseimbangan antara penggunaan modal asing dan modal sendiri. Aturan finansial tersebut menetapkan bahwa besarnya modal asing dalam keadaan bagaimanapun tidak boleh melebihi besarnya modal sendiri (Riyanto 2001:23). Suatu perusahaan yang semakin pesat pertumbuhan perusahaan dalam hal pertumbuhan aktivanya akan semakin mudah untuk memperoleh hutang dibanding perusahaan yang pertumbuhan aktivanya lambat. Sesuai dengan teori Weston dan Copeland (1997) bahwa jika penjualan dan laba meningkat maka pembiayaan dengan hutang dengan beban tetap tertentu akan meningkatkan pendapatan pemilik saham. Teori ini sejalan dengan yang dikemukakan oleh Mamduh (2004) bahwa perusahaan yang mempunyai tingkat penjualan tinggi akan lebih menguntungkan jika menggunakan hutang karena dengan penjualan yang cukup tinggi Earning Per Share bisa dimaksimumkan. Hal ini mengindikasikan bahwa semakin besar pertumbuhan yang dimiliki perusahaan akan menarik perhatian investor untuk menanamkan modalnya dan mempermudah manajemen mendapatkan hutang karena adanya keyakinan investor terhadap kinerja perusahaan. Hal ini menyebabkan
hutang meningkat. Hasil
penelitian tersebut juga konsisten dengan hasil penelitian oleh Achmad (1998), R. Moch.
Abadi (2004), Asih Suko Nugroha (2006). Sehingga dalam penelitian ini, pertumbuhan perusahaan mempunyai pengaruh positif terhadap struktur modal. Sedangkan untuk ukuran perusahaan (size), pecking order theory berpendapat bahwa ukuran perusahaan memiliki pengaruh negatif terhadap struktur modal. Ini didasari oleh kerangka berpikir yang dikemukakan oleh Rajan dan Zingales (1995) yang menyatakan bahwa semakin besar ukuran perusahaan, semakin kompleks organisasinya. Hal ini menyebabkan semakin tinggi biaya informasi tidak simetris sehingga semakin sulit mendapatkan pendanaan eksternal bagi perusahaan. Dari penelitian yang dilakukan oleh para ahli yang menyatakan bahwa ukuran perusahaan mempunyai pengaruh yang nagatif, yang berarti kenaikan ukuran perusahaan akan diikuti dengan penurunan struktur modal adalah penelitian yang dilakukan oleh Rajan dan Zingales (1995), Budianto (1998), Ozkan (2001), Nasrudin (2004), dan Esa Setiana (2006). Brigham and Houston (2001) mengatakan bahwa perusahaan dengan tingkat pengembalian yang tinggi atas investasi akan menggunakan utang relatif kecil. Tingkat pengembalian yang tinggi memungkinkan untuk membiayai sebagaian besar kebutuhan pendanaan dengan dana yang dihasilkan secara internal. Perusahaan yang mempunyai profit tinggi, akan menggunakan hutang dalam jumlah rendah, dan sebaliknya. Fenomena ini didukung oleh hasil penelitian
Titman dan Wessels (1988).
Penelitian tersebut didukung pula oleh
penelitian dari Mutamimah (2003) yang menunjukkan bahwa profitabilitas mempengaruhi struktur modal perusahaan. Penelitian yang dilakukan oleh Laili Hidayat (2001), Bhaduri (2002), Ozkan (2001) serta Sekar Mayang Sari (2001) juga mendukung hasil penelitian kedua penelitian tersebut. Sehingga dalam penelitian ini, profitabilitas mempunyai pengaruh negatif terhadap struktur modal.
Bambang Riyanto (1995) menyatakan bahwa kebutuhan dana untuk aktiva lancar pada prinsipnya dibiayai dengan kredit jangka pendek. Sehingga semakin likuid suatu perusahaan, maka semakin tinggi penggunaan hutangnya. Ozkan (2001)
menemukan bahwa ada
hubungan positif antara likuiditas perusahaan dengan leverage. Dalam penelitian Ozkan, leverage mewakili struktur modal perusahaan. Sehingga dalam penelitian ini, likuiditas mempunyai pengaruh positif terhadap struktur modal. Berdasarkan uraian teori mengenai ukuran perusahaan, pertumbuhan aktiva, profitabilitas dan likuiditas terhadap struktur modal tersebut, maka dapat dibuat suatu kerangka berpikir pengaruh ukuran perusahaan, pertumbuhan aktiva, likuiditas dan profitabilitas terhadap struktur modal secara sistematis pada gambar berikut:
Variabel Bebas
Variabel Terikat
Gambar 1.1 Kerangka Berpikir
1.5 Hipotesis Berdasarkan latar belakang dan permasalahan yang telah diuraikan, maka
hipotesis yang
diajukan peneliti adalah sebagai berikut: “Ukuran perusahaan, pertumbuhan perusahaan, likuiditas, dan profitabilitas berpengaruh terhadap struktur modal pada perusahaan-perusahaan farmasi yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) periode tahun 2005-2009”.
