ANALISIS PEMILIHAN PORTOFOLIO OPTIMAL SAHAM SYARIAH DENGAN SINGLE-INDEX MODEL Yuni Pristiwati Noer W Jurusan Akuntansi, STIE Swastamandiri Surakarta, Email:
[email protected] ABSTRAK Penelitian ini merupakan penelitian deskriptif yang bertujuan untuk menentukan portofolio optimal saham syariah berdasarkan Model Indeks Tunggal (Single-Index Model).Saham syariah yang dianalisis merupakan saham yang termasuk dalam JII selama 5 periode berturut - turut dari tahun 2011 - 2014 yaitu terdiri dari 17 saham perusahaan. Data yang digunakan adalah saham bulanan, Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) periode 2012 - 2013 dan rate Sertifikat Bank Indonesia (SBI). Data yang terkumpul diolah menggunakan microsoft excel. Hasil perhitungan menunjukkan bahwa portofolio yang datap dibentuk terdiri dari 2 saham yaitu saham yaitu saham Charoen Pokphand Indonesia Tbk (CPIN) dan PP London Sumatra Indonesia Tbk (LSIP) dengan proporsi 29% saham CPIN dan 71% saham LSIP.Portfolio optimal yang terbentuk diharapkan bisa memberikan expected return protfolio sebesar 1,55% dengan tingkat risiko Keywords: portofolio optimal, single-index model, expected return, portfolio risk
PENDAHULUAN Pemilihanportofolio saham merupakan salah satu alternative untuk memaksimalkan keuntungan dan meminimalkan risiko dari investasi saham.Halim (2005:44) menjelaskan bahwa semakin banyak jumlah saham dalam portofolio, maka semakin kecil risiko yang tidak sistematis.Akan tetapi pemilihan portolio sering dihadapkan pada banyaknya kombinasi portofolio yang jumlahnya tidak terbatas. Jika investor rasional, maka akan memilih portofolio optimal Ada beberapa model yang bisa digunakan untuk analisis pemilihan portofolio antara lain Markowitz dan Indeks Tunggal (Jogiyanto : 2003). Asumsi yang digunakan kedua model ini adalah, semua portofolio optimal adalah portofolio yang efisien.Setiap investor mempunyai pilihan portofolio optimal yang berbeda satu dengan lainnya. Sehingga investor dengan tipe menyukai risiko akan memilih portofolio dengan return tinggi dan risiko yang jauh lebih tinggi dibandingkan dengan investor yang tidak menyukai risiko. Model Markowitz lebih rumit dibandingkan model indeks tunggal. Menurut Jogiyanto (2003) Ada beberapa asumsi yang digunakan dalam model Markowitz tidak sesuai dengan kondisi pasar diantaranya (a) preferensi investor hanya didasarkan pada return ekspektasi dan risiko dari portofolio, (b) tidak mempertimbangkan adanya pinjaman dan simpanan bebas risiko. Model indeks tunggal yang dikembangkan oleh William Sharpe (1963), menyederhanakan perhitungan model Markowitz. Model Indeks Tunggal didasarkan pada pengamatan bahwa harga sekuritas berfluktuasi searah dengan indeks harga pasar. Penelitian ini dilakukan untuk memdesain pemilihan portofolio optimal dari saham syariah yang didasarkan pada model indeks tunggal. PERUMUSAN MASALAH Berdasarkan latar belakang yang diuraikan sebelumnya maka Perumusan masalah dalam penelitian ini adalah sebagai berikut: a. Saham apa saja yang termasuk dalam portofolio optimal dan berapa proporsinya ? b. Berapa besar expected return dan risiko portofolio optimal yang terbentuk?
TUJUAN DAN MANFAAT PENELITIAN Penelitian ini diharapkan bisa membuktikan bahwa model indeks tunggal dapat digunakan untuk menentukan portofolio optimal seperti yang sudah dilakukan sebelumnya. Sehingga tujuan dari penelitian ini adalah: a. Untuk menentukan saham apa saja dan besarnya proporsi saham yang termasuk dalam portofolio optimal b. Untuk menentukan besarnya expected return dan risiko portofolio optimal yang terbentuk Hasil penelitian ini diharapkan bermanfaat untuk: a. Pengembangan riset pasar modal khususnya dalam menentukan komposisi portofolio b. Memberikan informasi kepada investor untuk mengambil keputusan dalam menentukan komposisi portofolio yang optimal berdasarkan besar return dan risikonya. METODE PENELITIAN / KAJIAN PUSTAKA Jenis Penelitian Penelitian ini merupakan penelitian deskriptif kuantitatif Data Penelitian Penelitian ini mengambil data sekunder yang dipublikasikan Bursa Efek Indonesia yaitu harga saham dari perusahaan yang termasuk dalam Jakarta Islamic Index (JII) dan indeks dari Jakarta Islamic Index tahun 2012-2013 Populasi dan sampel Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan go public yang terdaftar dalam Jakarta Islamic Index (JII). Sampel dipilih berdasarkan kriteria sebagai berikut: a. Perusahaan selama 5 periode berturut – turut terdaftar dalam Jakarta Islamic Index (JII) yaitu periode 7 Desember 2011 – 31 Mei 2012, 1 Juni 2012 – 30 November 2012, 3 Desember 2012 – 31 Mei 2013, 3 Juni 2013 – 29 November 2013 dan 31 Desember 2013 – 31 Mei 2014 b. Perusahaan tidak melakukan aktivitas perusahaan yang berpengaruh secara langsung terhadap perubahan harga saham seperti stock split Perusahaan yang terdaftar dalam Jakarta Islamic Index (JII) sebanyak 30 perusahaan. Hasil seleksi pemilihan sampel dapat dilihat secara ringkas dalam table berikut: Tabel 1.Sampel Berdasarkan Kriteria Pemilihan Sampel No Kriteria Jumlah 1. Perusahaan selama 5 periode berturut – turut terdaftar dalam JII 20 2. Perusahaan yang melakukan stock split 3 Sampel yang sesuai dengan kriteria 17 Definisi dan Operasionalisasi Variabel Return dan Risiko Saham Return saham yang digunakan dalam penelitian ini adalah return realisasi total (total realized return) yang merupakan return keseluruhan yang sudah terjadi dari suatu investasi dalam periode tertentu yang dihitung berdasarkan data historis (Jogiyanto, 2003). Besarnya return realisasi total dirumuskan sebagai berikut:
Ri = Return realisasi total Pt = Harga saham periode t Pt-1 = Harga saham periode t-1 Dt = Dividen periodic Risiko Saham
Risiko saham merupakan perbedaan antara return ekspektasi dengan return realisasi. Risiko saham dihitung berdasarkan standar deviasi (Zubair, 2011), besarnya dihitung dengan rumus :
σi 2 = varians return saham i Rit = return saham I pada hari ke t E(Ri) = expected return saham i n = jumlah hari observasi Return Ekspektasi (Expected Return) merupakan return yang diharapkan investor akan dapat dihasilkan oleh investasi yang dilakukan (Zubir, 2011). Besarnya return ekspektasi dihitung dengan rumus sebagai berikut: E(Ri) Rit n
= expected return saham i = return saham I pada hari ke t = periode waktu atau jumlah hari observasi
Return dan Risiko Pasar Return pasar merupakan tingkat pengembalian pasar yang tercermin dari besarnya IHSG (Indeks Harga Saham Gabungan). Menurut Jogiyanto (2003), besarnya return pasar dapat dihitung dengan rumus: Rmt IHSGt IHSGt-1
= return pasar periode t = IHSG periode t = IHSG t-1
Risiko PasarRisiko pasar merupakan selisih antara return ekspektasi dan return realisasi pasar. Besarnya risiko pasar dapat dihitung dengan rumus:
σm 2 Rmt E(Rm) n
= varians return pasar = return pasar pada hari ke t = expected return pasar = jumlah dari observasi
Return ekspektasi pasar merupakan besarnya tingkat pengembalian yang diharapkan dihitung dengan menggunakan rumus:
E(Rm) Rmt n
= expected return pasar = return pasar pada hari ke t = periode waktu atau jumlah hari observasi
Beta dan Alpha Beta adalah pengukur risiko sistematik dari suatu sekuritas atau portofolio relatif terhadap risiko pasar.Beta dihitung dengan terlebih dahulu menghitung kovarians antara return pasar dan return saham. Menurut Jones (2010) kovarians dapat dihitung dengan rumus: σim
= kovarian antara return saham dan pasar
Ri = return saham E(Ri) = expected return m = jumlah outcome sekuritas dalam1 periode Selanjutnya Beta dapat dihitung dengan rumus Bodie et.al (2002) βi = beta sekuritas σim = kovarian antara return saham dan pasar σm2 = varians return pasar Alpha merupakan variabel yang tidak dipengaruhi oleh return pasar. Menurut Bodie et.al (2002:295) untuk meghitung besarnya alpha adalah sebagai berikut = Alpha sekuritas = expected return dari investasi saham i = expected return pasar Varians dan Kesalahan Residu Bodie et.al (2002) menyatakan bahwa varians menunjukkan risiko tidak sistematis, dihitung dengan rumus: σei2 σi 2 βi 2 σm 2
= varians kesalahan residu = varians residu = beta saham = varians return pasar
Portofolio Optimal dengan Indeks Tunggal Menurut Jogiyanto (2003) rasio yang digunakan untuk menentukkan sekuritas yang dimasukkan dalam portofolio optimal adalah: Keterangan : ERBi = excess return to beta sekuritas ke-i E(Ri) = return ekspektasi berdasarkan model indeks tunggal untuk sekuritas ke-i RBR = return aktiva bebas rasio βi = Beta sekuritas ke-i Portofolio yang optimal akan berisi dengan aktiva –aktiva yang mempunyai nilai rasio ERB yang tinggi. Aktiva-aktiva dengan rasio ERB yang rendah tidakakan dimasukkan kedalam portofolio optimal.Dengan demikian diperlukan sebuah titik pembatas (cutt-off point) yang menentukan batas nilai ERB brapa yang dikatakan tinggi. Besarnya titik pembatas ini dapat ditentukan dengan langkah-langkah sebagai berikut ini 1. Mengurutkansekuritas-sekuritas berdasarkan nilai ERB terbesar ke nilai ERB terkecil. Sekuritassekuritas dengan nilai ERB terbesar merupakan kandidat untuk dimasukkan ke portofolio optimal. 2. Hitung nilai Ai dan Bi untuk masing-masing sekuritas ke-i sebagai berikut : dan
Keterangan : σei2= varians dari kesalahan residu sekuritas ke-i yang juga merupakan risiko unik atau resiko tidak sistematis. 3. Hitung nilai Ci
4. Besarnya cut-off point (C*) adalah nilai Ci dimana nilai ERB terakhir kali masih lebih besar dari nilai Ci. 5. Sekuritas-sekuritas yang membentuk portofolio optimal adalah sekuritas-sekuritas yang mempunyai nilai ERB lebih besar atau sama dengan nilai ERB dititik C*. sekuritas-sekuritas yang mempunyai ERB lebih kecil dengan ERB titik C* tidak diikut sertakan dalam pembentukan portofolio optimal. Proporsi Portofolio Proporsi portofolio dapat ditentukan dengan rumus (Jogiyanto : 2003): Dengan Xi sebesar: Return dan Risiko Portofolio Besarnya return portofolio ditentukan dengan rumus (Jogiyanto : 2003) : Risiko portofolio dapat dihitung dengan menentukan besarnya varians dari portofolio. Varians portofolio dapat dihitung dengan rumus (Fakhruddin dan Hadianto, 2001:248):
Tehnik Analisis Data Data yang terkumpul akan diolah menggunakan program Microsoft Excel, dengan langkah – langkah sebagai berikut : 1. Menghitung return dari masing - masing saham serta return IHSG 2. Menghitung expected return E(Ri) dari masing-masing saham serta IHSG 3. Menghitung varians dan kovarians dari masing-masing saham serta IHSG 4. Menghitung nilai Beta dan Alpha 5. Menghitung risiko sistematis dan varians dari kesalahan residu masing - masing saham 6. Menghitung Excess Return to Beta (ERB) 7. Mengurutkan peringkat saham berdasarkan nilai ERB 8. Menghitung cut-off rate 9. Menentukan cut-off point 10. Menentukan komposisi portofolio optimal dengan kriteria jika ERB saham ≥ C* 11. Menghitung proporsi masing - masing saham dalam portofolio 12. Menghitung expected return dan varians untuk mengukur risiko portofolio. Pembahasan Ada beberapa tahapan yang dilakukan untuk menentukan portfolio optimal. Tahap pertama adalah menghitung expected return saham dan pasar serta varians saham dan pasar. Hasil perhitungan menunjukkan expected return pasar sebesar 0,01907 dan varians pasar sebesar 0,01345. Sedangkan perhitunganexpected return, varians, beta, alpha, risiko sistematis dan risiko tidak sistematis dapat dilihat pada tabel 2. Dari hasil perhitungan tersebut digunakan untuk menghitung besarnya ERB (Excess Return to Beta).
Tabel 2. Perhitungan Expected Return, Varians, Beta, Alpha, Risiko Sistematis, Risiko Tidak Sistematis & ERB
No
Kode
σi 2
E(Ri)
βi
Risiko Sistematis
αi
(β2 .σm2 )
Risiko Tidak Sistematis
ERB*
2
(σei )
1
AALI
0,01448
0,01059
-1,90315
0,05077
0,11391
-0,10332
3,86132
2
ADRO
-0,00908
0,01575
-1,15203
0,01289
0,04174
-0,02599
6,39933
3
AKRA
0,02322
0,01297
-1,50934
0,05200
0,07164
-0,05867
4,86303
4
ASRI
0,00843
0,01917
1,91656
-0,02811
0,11552
-0,09635
-3,83746
5
CPIN
0,02677
0,01458
-0,06953
0,02809
0,00015
0,01442
105,50820
6
HRUM
0,26938
2,53701
-3,70319
0,33999
0,43128
2,10572
1,91559
7
ICBP
0,03298
0,00820
2,39196
-0,01263
0,17994
-0,17174
-3,06452
8
INTP
0,01175
0,00774
0,77050
-0,00294
0,01867
-0,01093
-9,54109
9
ITMG
0,01356
0,01383
-1,19723
0,03639
0,04508
-0,03124
6,13884
10
LPKR
0,02176
0,01598
2,70574
-0,02983
0,23024
-0,21426
-2,71327
11
LSIP
0,01097
0,02701
-0,68385
0,02401
0,01471
0,01230
10,75113
12
PTBA
0,16104
1,07908
3,84033
0,08782
0,46382
0,61526
-1,87539
13
SMGR
0,01420
0,00682
0,00062
0,01419
0,00000
0,00682 -11.767,72339
14
UNTR
-0,00605
0,00763
-2,32454
0,03827
0,16993
-0,16230
3,17019
15
UNVR
0,01865
0,00616
-0,66297
0,03130
0,01382
-0,00766
11,07819
16
INDF
0,01942
0,00398
0,12342
0,01706
0,00048
0,00350
-59,50111
17
PGAS
0,37958
3,76332
-23,00678
0,81827
16,64641
-12,88309
0,30354
*RBR (rat e Sert ifikat Bank Indonesia) per 9 juni 2011
7,36317
Tahap selanjutnya adalah mengurutkan peringkat saham berdasarkan nilai ERB dari nilai terbesar (Tabel 5.2).Portfolio optimal terdiri dari saham - saham dengan nilai ERB yang tinggi.Sehingga perlu ditentukan nilai batas (cut-off point) berapa nilai ERB dikatakan tinggi.Cut-off point merupakan nilai Ci dimana nilai ERB terakhir kali masih lebih besar dari nilai Ci. Tabel 3menunjukkan bahwa cut-off point (ERB > Ci) sebesar -14,97674 terletak pada sekuritas LSIP . Sehingga sekuritas yang dimasukkan dalam portfolio optimal adalah sekuritas CPIN (Charoen Pokphand Indonesia Tbk) sebanyak 29% dan LSIP (PP London Sumatra Indonesia Tbk) sebanyak 71%. Tabel 3. Peringkat Saham Berdasarkan Urutan ERB Terbesar, Cutt-off Rate dan Proporsi Saham Portfolio Optimal Kode
ERB* 105,50820
Ai
Bi
Aj
Bj
Ci
5
CPIN
35,36851
0,33522
35,36851
0,33522
1,10071
15
UNVR
11,07819 -635,56245
-57,37059
-600,19393
-57,03537
23,78135
11
LSIP
10,75113
408,75934
38,02014
-191,43460
-19,01523
2
ADRO
6,39933 -326,75516
-51,06082
-518,18976
-70,07605
13,53729
9
ITMG
6,13884 -281,63402
-45,87740
-799,82378
-115,95345
9,50405
3
AKRA
4,86303 -188,81818
-38,82725
-988,64196
-154,78071
8,03883
1
AALI
3,86132 -135,36911
-35,05769
-1.124,01107
-189,83840
7,11215
14
UNTR
3,17019 -105,54485
-33,29290
-1.229,55592
-223,13130
6,42623
6
HRUM
1,91559
12,47534
6,51253
-1.217,08058
-216,61877
6,58517
17
PGAS
0,30354
-12,47138
-41,08580
-1.229,55196
-257,70457
5,44273
12
PTBA
-1,87539
-44,95393
23,97042
-1.274,50589
-233,73415
6,31141
10
LPKR
-2,71327
92,70854
-34,16858
-1.181,79735
-267,90272
5,00538
7
ICBP
-3,06452
102,09495
-33,31518
-1.079,70240
-301,21790
4,00750
4
ASRI
-3,83746
146,29526
-38,12295
-933,40714
-339,34085
3,03504
8
INTP
-9,54109
518,01935
-54,29351
-415,38779
-393,63437
1,14800
16
INDF
-59,50111 -259,05975
4,35386
-674,44754
-389,28050
1,88666
13
SMGR
0,00006
-675,12004
-389,28045
-11.767,72339
-0,67250
Cut-of Point
Zi
Wi
-580,85334
29%
-14,97674 -1.430,38973
71%
0%
1,88854 -14,97674 -2.011,24307
100%
Berdasarkan komposisi portfolio optimal yang terbentuk maka bisa dihitung expected return portfolio dan risiko portfolionya. Tabel 4 menunjukkan besarnya expected return portfolio sebesar 1,55% dan risiko portfolio sebesar 11,10%. Hasil ini menunjukkan bahwa komposisi portfolio bisa mengurangi risiko sekuritas CPIN sebesar 12,07% dan LSIP 16,43% menjadi 11,10% dengan expected portfolio 1,55% Tabel 4. Return dan Risiko Portfolio Saham Optimal 1 CPIN
2,68%
σi2 1,46%
2 LSIP
1,10%
2,70%
Kode
E(Rp) σp2 σp
E(Ri)
σi
Wi
αi
βi
αp
βp
12,07%
29,00%
2,81%
-6,95%
0,81%
-2,01%
16,43%
71,00%
2,40%
-68,39%
1,71%
-48,64%
2,52%
-50,64%
1,55% 1,23% 11,10%
PENUTUP Kesimpulan Kesimpulan dari penelitian ini adalah sebagai berikut: 1. Hasil perhitungan dari 17 saham perusahaan JII periode 2012 - 2013 terdapat 2 saham perusahaan yang memenuhi kriteria pembentukan portfolio optimal yaitu saham Charoen Pokphand Indonesia Tbk (CPIN) dan PP London Sumatra Indonesia Tbk (LSIP). 2. Proporsi pembentukan portfolio yang layak berdasarkan hasil perhitungan terdiri dari 29% saham CPIN dan 71% saham LSIP 3. Portfolio optimal yang terbentuk diharapkan bisa memberikan expected return protfolio sebesar 1,55% dengan tingkat risiko 11,10% Keterbatasan dan Saran Penelitian ini memiliki beberapa keterbatasan antara lain: 1. Data yang digunakan merupakan data historis sehingga dapat berubah jika kondisi pasar mengalami perubahan. Oeh karena itu diperlukan analisis secara berkala untuk menyesuaikan perubahan kondisi pasarnya 2. Pembentukan portfolio yang dilakukan hanya berdasarkan satu model sehingga perlu dilakukan analisis menggunakan model lain dalam pembentukan portfolio DAFTAR PUSTAKA Bodie, Z., Alex, K., dan Alan, J.M., 2002. Investment, Fifth Edition, McGraw-Hill, Inc, New York. Fakhruddin, M. dan M. Sopian Hadianto, 2001.Perangkat dan Model Analisis Investasi di Pasar Modal, Buku Satu, Elex Media Komputindo, Jakarta. Halim, Abdul, 2005. Analisis Investasi, Edisi Kedua, Salemba Empat, Jakarta. Husnan, Suad, 2005.Dasar-dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas, Edisi Keempat, Unit Penerbit dan Percetakan AMP YKPN, Yogyakarta. Jogiyanto, 2003.Teori-teori Portofolio dan Analisis Investasi, BPFE, Yogyakarta. Jones, Charles P, 2010. Investments Principles and Concepts, Eleventh Edition, John Wiley and Sons, Inc, New York. www.idx.co.id Zubir, Zalmi, 2011. Manajemen Portofolio: Penerapannya dalam Investasi Saham, Edisi Pertama, Salemba Empat, Jakarta.
