EKONOMiCKÁ PŘIDANÁ HODNOTA A MIKROEKONOMIE

EKONOMIE

EKONOMiCKÁ PŘIDANÁ HODNOTA A MIKROEKONOMIE Rostislav

Kolařík

Abstrakt: Nejlépe posoudí výkonnost podniku kapitálový trh. Ovšem tržní hodnotu nelze přímo ovlivnit ani podle ní řídit. Manažeři proto potřebují ukazatele použitelné pro dlouhodobé i operativní řízení podniku, které dobře korelují s vývojem tržní ceny akcií. Vposledních letech se i u nás stále více dostává do povědomí koncepce hodnotového řízení s hlavním ukazatelem ekonomické přidané hodnoty ve zkratce EVA (Economic Value Added). Tento přístup k hodnocení a řízení výkonnosti podniku staví na první místo zájem jeho vlastníků a za hlavní cíl podniku považuje tvorbu hodnoty a bohatství pro vlastnfky. Tento článek se snaží nalézt teoretické základy hodnotového přístupu s ukazatelem EVA v mikroekonomii s cílem dokázat, že východiska hodnotového přístupu nejsou nikterak nová a pře­ vratná, jak je někdy chybně prezentováno. Jde o konfrontaci hodnotové koncepce a ukazatele EVA se základními mikroekonomickými pojmy jako jsou cíl podniku, ekonomický zisk, kapitál, náklady a riziko. Ve všech těchto oblastech mikroekonomické teorie je možné nalézt společná východiska a základy pro stále populárnější hodnotovou koncepci finančního řízení podniku. Klíčová

slova: mikroekonomie, ekonomická přidaná hodnota, cíl podniku, kapitál, náklady, riziko

1. Ekonomická

přidaná

hodnota

Koncepce řízení hodnoty (hodnotová koncepce, hodnotový přístup) vznikla v USA v 80. letech při hledání vhodného nástroje pro oceňování podniků v souvislosti s tehdejší vlnou fúzí a akvizic. Hlavni charakteristikou je řízení podniku z pohledu zájmu jeho vlastníků. Základem Je ekonomický ukazatel EVA, který je vytvořenou nadhodnotou (reziduálním příjmem), kterou podnik vytvoří po odečtení všech nákladů. Nejedná se o čistý zisk, jak by se mohlo zdát, protože od vytvořeného zisku je nutné odečíst také náklady na vložený kapitál a to včetně nákladů na vlastní kapitál, které běžné akruální účetnictví neeviduje. Ekonomická přidaná hodnota se vypočítá na obecného vzorce:

základě

EVA = NOPAT - (WACC x C)

(1 )

nebo

EVA={NOPAT NOA

WACC}XC

(2)

kde: NOPAT - operativní hospodářský výsledek po dani (Ne! Operation Profit After Taxes), NOA-operativní aktiva (Net Operation Asset), C - vlo-

žený úplatný kapitál (cizí i vlastní), WACC - vážené průměrné náklady na kapitál (Weighted Average Cost of Capital), EVA představuje rozdíl mezi provozním ziskem po dani a náklady na použitý kapitál. Východiskem je pohled vlastníka, který na podnik pohlíži jako na svou investici a hodnotí, zda mu přináší zisk srovnatelný s jinými tržními příležitostmi za podstoupení stejného či srovnatelného rizika. Pro výpočet potřebujeme znát tři základní údaje: • hospodářský výsledek z operativních činností (NOPAT); • tomuto hospodářskému výsledku odpovídající provozní aktiva (NOA); • průměrné vážené náklady kapitálu (WACC). Za operativní výsledek hospodaření a operativní aktiva nelze přímo dosadit provozní hodnoty, které definuje účetnictví. Výraz operativní je zde použit ve smyslu hlavní činnosti podniku. Cílem je získat reálný obraz hospodaření podniku vycházející z činnosti, pro kterou je podnik určen. Je nutné odstranit všechny mimořádné a nesouvisející aspekty, které se projevily ve výsledku hospodaření, avšak nesouvisí s předmětem čin­ nosti podniku a tedy ani reálně nevyjadřují jeho výkonnost. Rovněž je nutné odstranit hlavní zkres-

J::t J (}l'\t\Q.

EKONOMIE lení v

učetních

hodnotách dosaženého výsledku a evidovaného majetku a kapitálu, které jsou způsobeny jednak nedostatky učet­ nictví a také daňovou optimalizací, která je pro naše podniky typická [8]. Důvodem, že do dnešní doby tradiční učetní pohled na podnik převažuje, je především univerzálnost a široká zavedenost učetnictví, která umožňuje snadno, rychle získat navzájem srovnatelné a specifikované hodnoty. Účetní model však trpí významnými nedostatky, které plynou z jeho omezené schopnosti zobrazit ekonomickou realitu podniku. Hodnotový přístup sice vychází z udajů, které poskytuje učetnictví, avšak učetní data jsou podrobena značným upravám. Agentura Stewart (Stern, která vlastní ochrannou známku ke zkratce EVA, doporučuje až 164 uprav dat získaných z učetnictví podniku. hospodaření

2. EVA, alternativní teorie podniku a ekonomický zisk Mikroekonomická teorie v klasickém pojetí považuje za cíl podniku maximalizaci okamžitého zisku. Toto pojetí cíle podniku v užším, učetním pohledu je však velmi statické a krátkozraké, protože stanovuje jako cíl určitou konkrétní účetní hodnotu za dané období, opomíjející dlouhodobá hlediska. Moderní přístupy, které jsou označo­ vány jako alternativní teorie podniku, preferují jako cíl podniku maximalizaci současné hodnoty všech budoucích zisků. Pokud však budeme za klasický cíl podníku považovat maximalizaci zisku ekonomického, jehož hodnota v sobě mimo jiné zahrnuje také očekávan0u hodnotu budoucích zisků, můžeme s jistým nadhledem konstatovat, že také alternativní teorie podniku definují hlavní cíl podniku jako maximalizaci zisku, avšak zisku ekonomického. Za hlavní příčiny odklonu od klasického cíle podniku k alternativním cílům jsou považovány především:

1. 2. 3.

růst velikosti podniků a složitosti jejich struktury; oddělené vlastnictví od řízení; snahu o růst a dlouhodobou existenci podniku.

Moderní přístupy k teorii podniku a jeho cílům vycházejí především z potřeb velkých podniků. U malých podniků, kde organizační struktura ani produkční proces nejsou příliš složité a kde navíc

I

c.tr!:l.n!:1

1fJ

vlastníci jsou přímo řídícími pracovníky, kriterium maximalizace okamžitého zisku může stačit, protože značná část dlouhodobého rozhodování se děje na základě spíše intuice než na sofistikovaném přístupu podloženém ekonomickou teorií. U větších podniků se složitou organizační strukturou, s víceúrovňovou hierarchií, s rozvinutou decentralizací a široce delegovanými pravomocemi však intuitivní přístup selhává a je nutné uplatnit sofistikovanější komplexnější metody. V těchto podnicích je nutné zavést systém řízení s danými pravidly a ukazateli, podle kterých je možno podnik řídit a směřovat k naplňování dlouhodobých strategických cílů. Významnou charakteristikou velkých podniků je oddělené vlastnictví a řízení (akciové společ­ nosti). Vzniká zde rozpor mezi zájmy vlastníků a zájmy manažerů. Chování manažerů i vlastníků je analogické s chováním spotřebitelů s cílem maximalizace užitku [11, 12]. Na chování vlastníků je patrná preference cíle v podobě maximalizace zisku v podobě vyplácených dividend a zhodnocení akcií, oproti cílům zaměřeným na dlouhodobou perspektivu a udržení pozice v podniku na straně manažerů.

V souvislosti s rostoucím důrazem na růst a dlouhodobou existenci podniku je zřejmý odklon od klasického cíle v podobě maximalizace okamžitého zisku k dlouhodobějším cílům založeným na maximalizaci budoucích zisků a tržní hodnoty podniku - tzn. maximalizaci ekonomického zisku. Pohled na fungování podniku jako ekonomického celku a na smysl jeho existence spočívající v maximalizaci hodnoty podniku pro vlastníky je podstatou řízení hodnoty. Hodnotový přístup je tedy představitelem jedné z alternativních teorií podniku, kde hlavním cílem podniku je dlouhodobá tvorba EVA, která je vyjádřením ekonomického zisku podniku. Účetní zisk vychází pouze z explicitních nákladů a výnosů. Ekonomický zisk je mimo jiné ovlivněn rovněž implicitními náklady, které nejsou reálně vynakládány a tedy ani účetně evidovány. Říze­ nf hodnoty a ukazatel EVA jsou zaměřeny na ekonomický zisk podniku. Hodnotová koncepce počítá s implicitními náklady (alternativní náklady vlastního kapitálu) a tradiční účetní model podniku používá pouze jako východisko pro vyjádření modelu ekonomického. Podstatou je analyzovat výkonnost podniku včetně hlavních faktorů, které výkonnost ovlivňují s cílem tuto výkonnost pro-

:.l / 9006

E+

EKONOMIE střednictvím

vhodného metodického aparátu řídit a dosahovat ekonomický zisk v podobě EVA. Klasická mikroekonomická teorie podniku a jeho cíle v podobě maximalizace okamžitého zisku (užší pojetí) v dnešní době již není všeobecně uznávaným dogmatem. Především v důsledku rostoucí velikosti a složitosti podniků, odlišnosti zájmů vlastníků a manažerů a nových přístupů ke smyslu existence podniku, je tento tradiční cíl opouštěn. Hodnotový přístup považuje za smysl a cíl existence podniku maximalizaci užitku - bohatství pro vlastníky a tomuto cíli se snaží podřídit veškeré rozhodování. Pokud však mikroekonomické pojetí teorie podniklJ a jeho cíle vztáhneme k maximalizaci ekonomického zisku (širší pojetí), pak lze toto pojetí podnikového zisku spojovat s modernimi teoriemi podniku. Zjišťujeme tedy, že mikroekonomická věda dává teoretický základ a východiska i pro nové alternativní teorie podniku, mezi které patří i řízení hodnoty. Zdánlivě nové pojetí podniku a jeho cíle je tak pouze návratem k podstatě mikroekonomické teorie, jež byla v minulosti opomíjena v důsledku převažujícího účetního pohledu na podnik.

3. EVA a kapitál jako výrobní faktor Každý podnik pro svoji činnost potřebuje zajistit vstupy tak, aby mohl zajistit svojí produkční funkci s cílem maximalizovat ekonomický zisk. Tyto vstupy nazýváme výrobními faktory a členíme je na tři základní skupiny - práce, půda a kapitál. Mezi nejdůležitějši rozhodování podniku patří optimální rozdělení jednotlivých nakupovaných faktorů s cílem minimalizovat náklady s nimi spojené a maximalizovat zisk. Kapitál a mikroekonomická teorie kapitálu jako výrobního faktoru podniku je jedním ze základních pilířů hodnotové koncepce. Existuje několik pohledů na vlastní definici kapitálu a jeho podobu [9]: • kapitálové statky - dlouhodobý hmotný a nehmotný majetek; • finanční kapitál - dlouhodobá finanční aktiva, peníze; • lidský kapitál - znalosti a dovednosti ztělesně­ né v pracovnich silách. Společným rysem kapitálu je skutečnost, že v budoucnosti přináší podniku, který v součas­ nosti vynaložil určité zdroje na jeho získání, dodatečný příjem nebo užitek. Každý podnik se musí rozhodovat, kdy a kolik vynaloží svých prostředků

na pořízení kapitálu a při tomto rozhodování uplatňuje zásady investičního rozhodování. Hodnotová koncepce pohlíží na veškerý kapitál podniku jako na faktor, který zajišťuje produkční funkci podniku a který s sebou přináší ekonomické náklady. Na rozdrl od tradičního účetního pojetí, kdy je zisk snížen pouze náklady cizího kapitálu, v hodnotě EVA jsou rovněž odečteny náklady vlastního kapitálu. Při výpočtu EVA a stanovování hodnoty podniku, se vychází z hodnoty kapitálu, kterým je financován majetek podniku zajištující produkční funkci. Hodnoty majetku v účetnictví se upraví tak, aby se nejvíce blížily ekonomické realitě. Úpravy se dějí za respektování tří hlavních hledisek [9]: 1. rozdíl mezi účetní a reálnou cenou majetku; 2. zohlednění hodnoty majetku, který účetnictví nezachycuje (např. leasing); 3. reálný přispěvek majetku ke tvorbě operativního zisku. Při

pohledu na kapitál hodnotová koncepce

uplatňuje členění z hlediska vlastnictví. Kapitál člení podle vztahu poskytovatele k podniku na vlastní a cizí. Vychází se z předpokladu, že podnik využívá ke své činnosti úplatný a neúplatný kapitál. U úplatného kapitálu je nutné správně vypočítat náklady na tento kapitál. Vlastníci podniku jsou pokládáni za investory - poskytovatele vlastního kapitálu, kteří očekávají adekvátní zisk vzhledem k velikosti investovaného kapitálu a míře podstupovaného rizika. Stanovení výše nákladů na vlastní kapitál patří mezi nejdůležitější, ale i nejtěžší úkoly hodnotového koncepce. Náklady cizího kapitálu jsou určeny přímo úroky, které je nutné platit věřitelům, jsou zachyceny v účetnictví. Náklady vlastního kapitálu účetnictví nezná a je nutné je správně určit. Při jejich stanovení se uplatňují zásady ekonomického pojetí vztahu rizika a výnosu. Východiskem pro stanovení nákladů vlastního kapitálu je výše bezrizikové úrokové míry. Bezriziková úroková míra navýšená o prémii za riziko pak určuje náklady na vlastních kapitál, který je celý považován za úplatný na rozdíl od části cizího kapitálu, za který podnik neplatí (rezervy, krátkodobé závazky). Teoreticky se při stanovení nákladů na kapitál uplatňují zásady indiferenční analýzy, kdy lze indiferenční křivkou vyjádřít jednak vztah rizika a výnosu a jednak vztah důležitý pro volbu optimálního poměru mezi vlastním a cizím kapitálem za účelem nalezení optimální kapitálové struktury s minimálními prů­ měrnými náklady na kapitál.

strana 13

EKONOMIE Ekonomická teorie kapitálu, investičního rozhodování a zásady indiferenční analýzy poskytují základ a východisko pro stanovení nákladů na kapitál a volbu jeho struktury. Hodnotový přístup a jeho pohled na kapitál podniku zde vychází z teoretických základů mikroekonomie. S náklady podnikového kapitálu jako výrobního faktoru podniku úzce souvisí teorie nákladů podniku a rizika.

4. EVA Cll implicitní náklady podniku Výchozím předpokladem analýzy nákladů podniku, kterou se zabývá mikroekonomická teorie je jejich minimalizace při zajišťování produkční funkce. Analýza nákladů podniku je studií finančních okolností produkční funkce podniku. Hodnotový přístup vychází z účetních nákladových položek, které upravuje a doplňuje tak, aby se co nejvíce přiblížily ekonomické realitě podniku. Mluvíme o konverzi účetního modelu na model ekonomický. Jedná se především o odstranění nedostatků účetnictví a zohlednění implicitních nákladů.

Ekonomie se zabývá náklady podniky z několika hledisek: a) časové hledisko (krátkodobé a dlouhodobé); b) závislost na objemu produkce (fixní a variabilní); c) hledisko analýzy nákladových funkcí (celkové, jednotkové, průměrné, mezní); d) ekonomické hledisko (explicitní a implicitní). Právě zohlednění implicitních nákladů je jednou ze základních výhod hodnotového přístupu. Klasické účetní pojetí podniku a jeho výkonnosti totiž kalkuluje pouze s explicitními náklady, které jsou zaneseny v účetních knihách. Účetní hledisko náklady na kapitál odvozuje od výše reálně vynaložených nákladů cizího kapitálu. Hodnotový pohled však navíc zohledňuje implicitní náklady vlastního kapitálu a jejich výše je dána částkou, kterou by podnik mohl získat, kdyby tento kapitál využil jinak (např. investoval na trhu). Investor totiž přichází o výnos z jiné příležitosti, kterou má k pronajmutí tohoto statku. Z toho plyne označení alternativní náklady vlastního kapitálu nebo také náklady obětované příležitosti. Při stanovení nákladů vlastního kapitálu se vychází z hodnoty tohoto kapitálu a úrokové míry, která se stanovuje nejčastěji metodou CAPM nebo stavebnicovou metodou. Model CAPM nachází uplatnění především v oblastech s vyspě-

I . . ,a. ................ .A

0:1 I

lými kapitálovými trhy, které stanovují (- koeficient aktiva (korelace s dlouhodobým vývojem tržního portfolia). Vzhledem k nízké funkčnosti kapitálového trhu v ČR se model CAPM u nás příliš nevyužívá a vhodnější se jeví metoda stavebnicová (3(, která navíc dokáže zohlednit dílčí specifika jednotlivých podniků. Tuto metodiku u nás využívá ve svých finančních analýzách rovněž Ministerstvo průmyslu a obchodu ČR. Určení nákladů vlastního kapitálu je nezbytným předpokladem pro zjištění, zda podnik přináší svým vlastníkům užitek nebo naopak vlastníci ztrácejí. Hodnotový přístup tedy se svým pojetím alternativních nákladů na vlastní kapitál nepřichází s novým přístupem. Tento pojem klasická mikroekonomie zná a úzce souvisí s teorií implicitních nákladů podniku a ekonomickým ziskem. Je zřejmé, že mikroekonomické pojetí implicitních nákladů poskytuje teoretický základ pro určení alternativních nákladů na kapitál při výpočtu hodnoty EVA.

5. EVA Cll pojetí rizika Se stanovením nákladů na vlastní kapitál a určením prémie za riziko úzce souvisí mikroekonomická teorie zabývající se vztahem rizika a výnosu. Hodnotový přístup respektuje základní pravidlo, že s rostoucím rizikem roste i očekávaný výnos. V tomto případě je očekávaný výnos pro vlastníky vyjádřen mírou alternativních nákladů na vlastní kapitál. V tradičních rozhodovacích modelech se před­ pokládá rozhodování za jistoty, což znamená, že každé rozhodnutí má pouze jeden důsledek a ten je předem znám. Tento předpoklad je však velmi teoretický a vzdálený realitě ekonomického života. Ve skutečnosti však většina rozhodnutí probíhá v podmínkách nejistoty a rozhodnutí má více možných důsledků. Který z těchto důsledků nastane není předem známo. Nejistota výsledků je dána jednak neznalostí všech procesů, složitostí systému, obrovským množstvím vlivů apod. Z těchto faktů vyplývá, že naprostá většina rozhodnutí (nejen v ekonomii) se děje v podmínkách nejistoty, přičemž známé i neznámé výsledky nastanou pouze s určitou pravděpodobností. Pokud známe všechny výsledky, které mohou nastat i jejich pravděpodobnost, mluvíme o rozhodování za rizika. Pakliže neznáme všechny možné výsledky nebo neznáme jejich pravděpodobnost, pak mluvíme o rozhodování za nejistoty.

?nnR

E+M

EKONOMIE Ekonomie pracuje s pojmem očekávaného užitku náhodných výsledků, který charakterizuje jako střední hodnotu užitku jednotlivých výsledků vynásobených jejich pravděpodobností, přičemž jde o všechny možné výsledky a součet všech pravděpodobností je 1 (nebo 100%). Dále ekonomie definuje vztah k riziku toho, kdo rozhoduje a rozlišuje tři varianty a jejich křivku celkového užitku [8]: 1) averze k riziku - preferuje se jistý výsledek před rizikem se stejným výsledkem, funkce užitku je konkávní s rostoucími příjmy celkový užitek sice roste, ale mezní užitek klesá; 2) neutrální vztah k riziku - funkce celkového užitku je lineární, přímka procházející počátkem; 3) vyhledávání rizika - ochota podstoupit riziko relativně malé pravděpodobnosti nejvyššího možného výsledku riskantní alternativy (funkce užitku je konvexní). Vztah člověka k riziku se odvozuje z jeho volby mezi jistou částkou peněz a alternativou spravedlivé sázky, která poskytuje očekávaný výnos shodný s výchozí jistou částkou. Je zřejmé, že v praxi je nejrozšířenější první varianta tedy averze k riziku, jak již plyne i ze základního pravidla financování, kdy je preferována jistá koruna před nejistou. Odmítání rizika vysvětluje ekonomie tím, že následné získávání stejné peněžní částky přináší stále menší přírůstek užitku (funkce klesajícího mezního užitku). Jak tedy roste riziko, tak roste i očekávaný (požadovaný) výnos. Každý výnos bude však dosažen s určitou pravděpodobností, což záleží na rizikovosti aktiv. Riziková aktiva přináší peněžní příjem, který není s jistotou znám. Naopak bezriziková aktiva přináší jistý peněžní příjem. Různá aktiva mají tedy různé očekávané výnosy. Při různých výnosech budou lidé kupovat i taková aktiva, jejichž očekávaný výnos je nižší, protože poptávka po aktivech závisí nejen na očekávaných výnosech, ale také na jejich rizikovosti. Vztah rizika a výnosu je základem pro odvození alternativních nákladů na vlastní kapitál (rJ Alternativní náklad spočívá ve výnosnosti stejně rizikové příležitosti (alternativy), jakou je investice vlastníka v daném podniku. V praxi je však téměř nemožné najít alternativní aktivum k danému podniku, které by bylo stejně rizikové a u něhož bychom znali výnos, proto se tato úroková sazba odvozuje jinak než jen pouhým srovnáním. Při určování r. se vychází z výnosnosti bezrizikového aktiva (např. sazba dlouhodobých státních

I E+M

dluhopisů), ke které se přičte prémie za riziko. Tato prémie je část výnosu kapitálu, která kompenzuje vlastníkovi riziko podstoupené s danou investicí na rozdíl od investování do bezrizikového aktiva s jistým výnosem. Rozlišuje se riziko: • systematické - nelze jej eliminovat, je nutné jej podstoupit, je součástí rizikové prémie; • nesystematické - lze jej eliminovat, není nutné jej podstupovat, nemělo by být zahrnuto v rizikové prémii (lze eliminovat diverzifikací).

Je zřejmé, že je velmi podstatné stanovení výše rizikové prémie. Pro potřeby hodnotového řízení, jak již bylo uvedeno, se nejčastěji využívají následující dvě metody [9]: 1) CAPM (Capital Asset Pricing Model); 2) stavebnicová metoda. Model CAPM stanovuje rizikovou prémii aktiva porovnáváním očekávaného výnosu této investice s očekávaným výnosem celého akciového trhu. Pokud by totiž vlastník diverzifikoval své portfolio do celého akciového trhu, nepodstupoval by žádné nesystematické riziko. Podstupoval by však riziko systematické, protože akciový trh reaguje na celkový vývoj ekonomiky. Citlivost výnosnosti aktiva na změny výnosnosti celého trhu se vyjadřuje pomocí tzv. ~ - koeficientu. Koeficient se stanovuje regresní analýzou pomocí metody nejmenších čtverců podle dlouhodobého vývoje výnosnosti aktiva a výnosností celého trhu. Koeficient odráží, v jaké míře určité aktivum podléhá vlivu všeobecného tržního poklesu či vzestupu a zobrazuje systematické riziko aktiva. Prémie za riziko daného aktiva je určena násobkem ~ - koeficientu s celkovou rizikovou tržní prémií. Alternativní míra nákladu vlastního kapitálu tvoří součet této prémie za riziko a bezrizikové sazby. Stavebnicový způsob stanovení rizikové prémie se využívá v ekonomikách, kde není rozvinutý nebo zcela funkční kapitálový trh a také pro podniky, jež nemají tržně stanovené ~ - koeficienty. Tato metoda spočívá v tom, že k bezrizikové sazbě se připočítávaj[ dílčí přirážky za riziko (za velikost podniku, za produkční sílu, za finanční stabilitu a za finanční strukturu). Tuto metodu stanovení prémie za riziko využívá i Ministerstvo průmyslu a obchodu ČR. Protože na kapitálovém trhu ČR jsou pro akcie jednotlivých podniků k dispozici pouze nepřesné odhady ~ - koeficientů, je častěji využívána metoda rizikových přirážek.

3/2006

strana 15

EKONOMIE

Pojem riziko je s ekonomikou a ekonomickým rozhodováním úzce a nerozdílně spjat. Rizikovost je jedním ze základních faktorů ekonomického světa. Všechny jevy, které v ekonomice probíhají, se dějí s určitou pravděpodobností. Je logické, že s rostoucím rizikem a nejistotou je očekáván vyšší užitek - vyšší výnos. Hodnotový přístup kalkuluje s rizikem zejména při určování alternativních nákladů vlastního kapítálu. Od alternativních nákladů na vlastní kapitál, které v sobě zahrnují ekonomické riziko se pak odvíjí hodnota vytvořené EVA Při stanovení výše rizika a určení požadované rizikové prémie jsou využívány metody a principy, které vychází ze základní mikroekonomické teorie zabývajících se vztahem rizika a výnosu.

Závěr Cílem tohoto článku bylo nastínit některé základní aspekty moderního hodnotového přístupu k řízení podniku v kontextu mikroekonomické teorie. Při studiu základních charakteristik hodnotové koncepce je zřejmé, že tato koncepce vychází ze základů mikroekonomické teorie, podle které podnik usiluje o maximalizaci ekonomického zisku a ten je hlavním cílem podnikání. Ukazatel EVA lze považovat za snahu o finanční vyjádření hodnoty ekonomického zisku. Mikroekonomie pracuje s implicitními náklady podniku, které hodnotový přístup také zohledňuje a to zejména v podobě alternativních nákladů vlastního kapitálu (náklady obětované příležitosti). Snahou hodnotové koncepce je tak zobrazení výkonnosti podniku blíže ekonomické realitě než to dokáže tradičního účetní pojetí, které třeba implicitní náklady vůbec nezná. Riziko, které je základní a nedílnou součás­ tí ekonomického prostředí a procesu rozhodování v něm, je v podobě očekávaných rizikových prémií jedním ze základů hodnotového přístupu a neopomenutelným faktorem při stanovení alternativních nákladů vlastního kapitálu. Při určování výše EVA a stanovení hodnoty podniku se také uplatňují zásady investičního rozhodování a indiferenční analýzy, které jsou definovány v mikroekonomické teorii. Kapitálu jako výrobnímu faktoru podniku je v hodnotové koncepci věnována nemalá pozornost a vliv kapitálu na produkční funkci a výkonnost podniku je vyjádřen v souladu s ekonomickou realitou narozdíl od zkreslujícího účetního pojetí. Hodnotové řízení se ve světě prosazuje jako moderní a progresivní metoda hodnocení a řízení strana 16

výkonnosti podniku a není tomu jinak ani v ČR. Je dobré si uvědomit, že se nejedná o zcela nový ekonomický pohled na podnik a jeho finanční řízení. Při konfrontaci hodnotové koncepce s klasickou mikroekonomickou teorií zjistíme, že řízení hodnoty a ukazatel EVA čerpají v mnoha oblastech ze základů mikroekonomické teorie a snaží se odstranit zásadní nedostatky tradičního avšak pro řízení nedostačujícího účetního pohledu na podnik. Prostřednictvím hodnotové koncepce tak jsou do ekonomické praxe uváděny zásady a principy, jež jsou v mikroekonomické teorii jsou již dlouhou dobu známy, avšak které byly v důsledku popularity účet­ ního pohledu na podnik v praxi dosud opomíjeny.

Literatura: [1] BREALEY, A, MYERS, C. Teorie a praxe firemních financí. Praha: Victoria Publishing, 1993. ISBN 80-85605-24-4 [2] GOSWAMI, K., REMEŠ, D. Měření výkonnosti podniku. E+M Ekonomie a Management, 2004, roč. 7, č. 3, s. 59 - 64. ISSN 1212-3609 [3] KISLINGEROVÁ, E. Oceňování podniku. 1. vyd. Praha: C.H.Beck, 2001. ISBN 80-7179529-1 [4] KNÁPKOVÁ, A Využití poměrových ukazatelů a ekonomické přidané hodnoty pro benchmarking finančního řízení podniků. E+M Ekonomie a Management, 2003, roč. 6, č. 3, s. 56 - 60 ISSN 1212-3609 [5] MACÁKOvA L. a kol. Mikroekonomie -základní a středně pokročilý kurz. 1. vyd. Praha: Melandrium, 2002. ISBN 86-86175-20-0 [6] MAŘíKOVÁ, P., MAŘíK, M. Moderní metody hodnocení a měření výkonnosti a oceňování podniku. 1. vyd. Praha: Ekopress, 2003. ISBN 80-86119-36-X [7] NEUMAIEROvA 1., NEUMAIER, I. Výkonnost a tržní hodnota podniku. 1. vyd. Praha: Grada Publishing, 2002. ISBN 80-247-01251 [8] PAVELKOVÁ, D., KNÁPKOVÁ, A. Výkonnost podniku z pohledu finančního manažera. 1. vyd. Praha: Linde nakladatelství s.r.o., 2005. ISBN 80-86131-63-7 [9] SAMUELSON, P. A, NORDHAUS, W. D. Ekonomie. 1. vyd. Praha: Nakladatelství Svoboda, 1991. ISBN 80-205-0192-4 [10] SKALICKÝ, J., IRCINGOVÁ, J., MíČOVÁ, T. Přidaná hodnota a řízení projektu. E+M Ekonomie a Management, 2004, roč. 7, č. 1, s. 49 - 55. ISSN 1212-3609

3/2006

E+M

-~~----

~-

- - -

-------~

EKONOMIE

[11] SOUKUP, J. Mikroekonomická analýza. 1. vyd. Praha: Melandrium, 2001. ISBN 80-8617513-8 [12] SOUKUPOVÁ, J. a kol. Mikroekonomie. 1. vyd. Praha: Management Press, 1999. ISBN 807261-005-8 [13] SOUKUPOVÁ, J. a kol. Mikroekonomie pro inženýrské studium - skripta. 1. vyd. Praha: VŠE v Praze, 1995. ISBN 80-7079-303-1

[14] VAcíK, E. Jak stanovit průměrné vážené náklady kapitálu. E+M Ekonomie a Management, 2004, roč. 7, č. 4, s. 58 - 64. ISSN 1212-3609 [15] VAcíK, E. Současné nástroje pro měření, sledování a řízení výkonností společností. E+M Ekonomie a Management, 2004, roč. 7, Č. 2, s. 61 - 67. ISSN 1212-3609 [16] YOUNG, S. D., O'BYRNE, S. F. EVA and Valuebased Management. 1st ed. New York: McGraw-Hill, 2001. ISBN 0-07-136439-0

Ing. Rostislav Kolařík Univerzita Tomáše Bati ve Zlíně Fakulta managementu a ekonomiky Ústav financí a účetnictví [email protected]

Doručeno

redakci: 4. 1. 2006 Recenzováno: 5. 6. 2006 Schváleno k publikováni: 3. 7. 2006

strana 17

EKONOMIE

SUMMARY ECONOMIC VALUE ADDED AND MICROECONOMICS THEORY

Rostisiav Kolarik Modern economic approach in business management and valuation of corporation bring in last years "new" view of company measurement and performance rating. It's value approach if you like shareholder value approach. Essential and fundamental indicator is Economic Value Added in abbreviation EVA, which is registered trademark of Stern (Stewart Company). EVA represents value of economic extra profit after deduction all relevant costs including costs of shareholders capital, which current accounting doesn't charge. Accounting data are source by finding value of companies EVA. It is similar to conventional accounting measures of profit, but with one important difference: EVA considers cost of all capital. This approach to company performance that means from point of view shareholders interest is very popular in last years and still spread through all economics. Shareholder value and EVA are sometimes incorrectly thought as quite new, modern economic theory, but principles of shareholder value conception go from classical microeconomic theory. This article tdes to identify several main theoretical basics of shareholders value and EVA conception. By thoroughly study we find that these principles come from principles of microeconomics theory, which aren't new. During my shareholder value and EVA conception research I found few under mentioned economic fields, where classical microeconomic theory is basis for this modern conception. These fields are: company objectives and alternative company theory, capital as production factor, company expenses and risk. This article tries to describe shared features between classical economics theory and shareholder value conception and prove, that classical theory provides basics for this modern approach. Shareholder value is not completely new theory, but comes from microeconomics basis, which because of strong influence of accounting approach in last decades stayed little apart.

Key words: microeconomics, economic value added, company purpose, capital, expenses, risk

..... f. ............

-to